市场很艰难，唯有坚持原则，明白简单的道理，强迫自己与众不同，为人做事踏实和诚信，才能长期走下去。

——查理·芒格《芒格之道》

十年，对个人、对企业，皆是一段不可复得的旅程。

睿璞的价值投资实践，亦积累了宝贵的十年经验。

回溯二〇一五年睿璞启程至今，中国资本市场历经数轮风格切换与剧烈波动。我们始终心怀敬畏，执着于践行价值投资的信仰——唯其纯粹，方能承载起客户财富长期稳健增长的使命。

十年间，我们既未偏离过价值投资的内核，亦未停止过投资策略的迭代。我们持续萃取格雷厄姆、巴菲特、芒格等投资巨匠的思想精髓，并将其沉淀为一套可验证、可复现、可进化的投资流程。

价值投资的本质，是以显著低于内在价值的价格买入股票，并将其视为企业所有权的一部分；企业价值最终体现为可持续的自由现金流贴现，只要买入价格足够低，即使“交易所关门”，投资逻辑依然成立。因为企业内在价值并不依赖于市场流动性，投资收益也并非来源于短期股价波动，而是来源于企业持续创造自由现金流的能力。

睿璞自创立以来从未偏离这一核心路线，始终遵循“买股票就是买企业”的第一性原理。当优质企业遭遇阶段性逆境、市场给出明显折扣的价格时，以长期视角收集其股权。

芒格盛赞这是格雷厄姆最精髓的观点：将市场拟人化为一个躁狂抑郁的“先生”。人性的贪婪、恐惧、“羊群效应”、“从众心理”等亘古不变，常导致股票价格在某一阶段严重偏离价值。我们要做的，是善于利用“市场先生”的情绪波动创造的机会。

收益兑现从来非线性，因此投资最需要“耐心”与“果断”并存：在人迹罕至处持续挖掘，机会未至则静待，机会显现则重仓。

投资实践中，“好公司”与“好价格”往往难以兼得，唯有逆向思维方能捕捉这种不对称机会——在市场对短期噪音过度反应之际，以具备充分安全边际的价格买入长期赢家。

睿璞的投资经理天然具备逆向投资的特质，研读市场研究报告是为了从共识的肌理中剥离出未受关注的投资线索。这种于细微处见真章的敏锐，正是长期深耕能力圈、对标的基本面了然于胸后，自然生长出的洞察与判断。

一个案例是，市场容易忽视一些业绩低增长但很持续、同时估值很低的公司的积极变化，比如资本开支收缩、自由现金流改善、分红与回购力度提升。以2023年的能源、公用事业等行业为例，这类板块需求端相对稳定，供给端则受政策调控或特许经营权约束，当企业进入非扩张周期，重资产属性下资本开支的大幅下降往往会催生充沛的现金流积累。在2023年市场悲观共识下板块估值一度跌至历史低位，睿璞正是在此背景下捕捉到了“优质低价”的逆向投资机遇。

《我从达尔文那里学到的投资知识》一书中把投资中的犯错分为两类：第一类错误是“做了一笔糟糕的投资”，第二类错误是“拒绝了一笔好投资”。数百万年的物种进化历程，已为有机体世界设定好了一项程序：宁愿增加第二类“遗漏错误”，也要尽量减少第一类“过失错误”。只有当第一类错误的概率降低时，投资的最终表现才会有显著改善。

投资中最重要的首先是规避重大风险，不要犯第一类错误；首先应该考虑风险而不是回报。巴菲特是全世界最优秀的拒绝者，所以他才能成为全世界最出类拔萃的投资者，他的告诫“永远不要赔钱”在本质上就是一则让我们消除重大风险的“勒令”。坚守能力圈是价值投资的四大核心要素之一，是以“上游思维”预防第一类错误的重要方法。

能力圈要求我们应该在做好充分的学习后才能去投资，只投资我们能理解的公司，必须对投资的公司非常熟悉，不但是指企业经营和商业模式等基本面信息，还包括定价方式。某些行业即使花时间研究清楚，仍难以定价，因此不属于能力圈范围。

投资界似乎十分痴迷于追捧每一个“半生不熟”的商业理念，然而在演变十分快速的行业中寻找财富是有潜在危险的。能力圈要求我们不熟悉的公司不碰，而是专注在进化趋同性规律已经筛选出来的好赛道，并且在我们已建立认知优势的领域。

以实践为例：对于巴菲特长期重仓的保险行业，睿璞自2017年起便持续深耕，在日复一日的研究中深化对这条“长坡厚雪”赛道的认知，直至2023年形成重点配置；而对家电行业的研究，更可追溯至2009年还在公募基金担任基金经理时，历经15年以上的持续跟踪与积累。这种对行业的深度穿透与时间沉淀，正是我们历史投资收益的重要支撑。

睿璞一方面依靠聚焦、专注能力圈的坚守来打造“局部优势”；另一方面，遵循“一战而胜，再及其余”的有序节奏不断拓展能力圈。

睿璞的价值投资实践从未止步于坦途，投资本来就是一场需要持续修正的修行。错判与失利几乎是每个投资者成长的必经之路，而挫折更像一面镜子，唯有从过往的失误中复盘，才能淬炼出对“正确”的深刻认知。

睿璞对“低价”的执着，核心始终锚定于安全边际——这一原则为判断误差与不可预见的风险预留了充足缓冲。而关于具体定价的方法论，则在过去十年间经历了迭代演进。

公司成立的前五年，投资之路比较顺遂；但2021至2022年遭遇的挑战促使我们反思，既然秉持股权投资思维，其第一性原理必然是基于自由现金流的定价逻辑，即需从“全资收购”的视角审视估值与预期回报。股票的本质价值，终究是未来自由现金流的贴现总和。无论市场赋予其怎样的股价波动、共识标签或概念光环，我们必须穿透表象，测算出公司在经营稳态下创造自由现金流的核心能力。

基于此，我们逐步摒弃了过往依赖的“历史估值对比”及“行业均值参照”法，转而将“投资回收期”确立为核心量化指标。我们定义的投资回收期为：（市值-净现金）/长期稳态自由现金流，无论价值股或成长股，我们一般投资于回收期在10年以内的股票。进阶的定价方法论为2023年之后组合持续获取绝对收益提供了保障。

有人说研究是技术、投资是艺术，因为投资中的心理学是非常重要的影响因素。市场总是充斥着纷繁复杂、模棱两可的信息，多数投资者期望尽快找到投资标的，因此人们很容易受到快思考和锚定效应的影响，从而低估风险或忽视机会。然而投资上更需要的是跳出锚定框架的“慢思考”，也就是要综合考虑变化的持续性和稳定性，以及估值水平。

为了防止投资中的情绪化和动作变形，睿璞为每一笔重要投资设定标准化的研究流程（财务报表→产品→产业链→竞争对手→调研考察→信息交叉验证），和必须完成的6大投资清单（财务报表、商业模式、护城河、公司治理、安全边际、核心判断点）。

流程和清单保障了理性投资，帮助我们形成系统的“多知”和统一的“挥棒动作”，而不能做只有“一知”却很大胆的刺猬。（注：来源于古希腊寓言故事“狐狸有多知，而刺猬有一知”。）

将“买好公司”落到操作层面，睿璞把研究拆成空间、时间两条坐标。

空间维度上，要求把同一条商业街的每一家店铺吃透，并同步覆盖上下游、潜在替代、海外可比公司。

时间维度上，对任何重仓标的，必须完成三年以上连续跟踪——唯有穿越完整的经营、库存、资本开支周期，才能看清商业模式、管理层配置能力及细微变化。在投资中，研究历史远比预测未来重要得多。

《我从达尔文那里学到的投资知识》一书中关于进化的趋同性的研究也对投资很有启发。达尔文发现，不相关的生物在类似的生存环境中会独立进化出相似的身体形态和适应能力；而在商业领域，好公司在不同市场也具有相似性。因此我们的研究中不仅要研究一条街所有的店铺，还要研究成功的案例、失败的案例、还要有跨界的案例。我们要尽量搜集全面的信息，进行大量的阅读和调研。

阅读是典型的“短期不显、长期复利”项目，它厚积薄发，是时间对认知的唯一杠杆。睿璞将其写入所有员工的工作要求，其中投研人员每人每年至少精读二十四本书，横跨商业、投资、经济、人文与专业领域。睿璞将阅读融入文化，滋养着团队的深度思考和认知能力。芒格说：“读书的好处在于我们可以神交先贤；如果你真想成功，真想取得别人无法取得的成就，要甘坐冷板凳，日复一日地阅读。”

价值投资说起来很简单，但做起来很不容易，在实践过程中最难之处在于克服人性弱点、保持长期视角，并坚守纪律。美国作家丹·希思在著作《上游思维》中讲到，“系统是决定概率的机器”，睿璞在过去十年正是在努力打造这样一个反脆弱的系统以应对复杂多变的市场，并将在未来的几十年中继续努力实践。

芒格说 “无论买什么股票，价值投资都是付出较低的价格、买入较高的价值，这种投资方式，永远不会过时”；“持之以恒地追求智慧，持之以恒地等待时机，我们应该为之付出一生的努力”。睿璞初创十年，我们把价值投资这套看似简单却极难坚持的体系重复做、认真做，投资高质量企业的股权，致力于为客户收获长期财富；新的十年，我们将在核心投资原则的“不变”与战术不断优化的“变”中持续精进，脚踏实地，日拱一卒，笃信时间终会把复利写进未来！

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