《铸就》——长期制胜的投资实践与启示 【睿书会第82期】
2025-12-12 张恒
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由罗兰士（RichardH.Lawrence,Jr.）于1991年在中国香港创立的高观投资（OverlookInvestmentsLimited），是深耕亚洲股票市场的国际知名投资机构，目前管理规模已达70亿美金，投资版图覆盖中国内地、香港及东南亚等核心区域。
在三十余年的投资征程中，高观投资历经多轮市场巨震：从1997年亚洲金融危机的货币体系崩塌，到2008年美国次贷危机引发的全球市场海啸，以及2020年疫情突袭带来的流动性恐慌，每一次危机都曾引发市场的剧烈震荡与投资者的普遍恐慌。但凭借稳健的投资体系，高观投资不仅成功穿越多轮牛熊周期，更实现了从1991年至2021年长达30年间14.3%的年化复合增长率，且年均收益较基准指数超额6.5个百分点，为投资者交出了一份跨越周期的亮眼答卷。
作为坚定的基本面投资者，高观投资始终锚定“优质企业”核心标的，聚焦商业模式卓越、管理团队优秀且具备长期成长潜力的公司，以深度研究筑牢投资护城河。
长期以来，市场不乏这样的论调：中国内地、香港等新兴市场是投机者的“乐园”，价值投资与基本面投资的土壤在美国等成熟市场才更具适应性。而高观投资用三十年扎根亚洲市场的实践成果打破了这一偏见，其成功深刻揭示了一个核心逻辑：真正有效的投资方法，从来不会受制于市场环境，关键在于对投资本质的坚守、以及对企业价值的精准把握。
困境突围：优质股权是穿越市场风浪的最优解
东南亚、中国内地及香港等股票市场常被划入新兴市场范畴，这一定位实则蕴含着双重特质：一方面，这些区域多为发展中经济体，经济增长速度快、成长空间广、投资机会相对丰富；另一方面，市场成熟度不足，稳定性欠缺，不仅存在诸多不确定性，还伴随较高的波动风险，1997年亚洲金融危机期间，整个亚洲资本市场一度陷入近乎瘫痪的境地，便是典型例证。
面对动荡的市场环境，高观投资却找到了破局之道。他们将目光锁定于具备“防弹资产负债表”的企业，即具有低负债、高现金流、高收益特征，且能够依靠内部现金流实现内生增长的优质标的。凭借这一精准的投资策略，高观投资不仅顺利挺过1997年亚洲金融危机的冲击，还为投资者斩获了可观回报，印尼宾唐啤酒正是其这一投资逻辑下的代表性成功案例。
印尼宾唐啤酒
作为印度尼西亚家喻户晓的啤酒生产商，宾唐啤酒由荷兰喜力啤酒控股并运营，占据了印尼超80%的啤酒市场份额。
在1987年至1996年的十年间，这家企业展现出强劲的成长韧性：营收与利润的复合增长率分别达到20.6%和22.3%，平均净资产收益率更是高达34.8%；与此同时，公司还保持着73%的高平均派息率，其股票当时的市盈率仅10倍出头，股息率却达到5.1%，且企业为自己设定了20%的未来复合增长目标，堪称资本市场中的优质标的。
然而，与宾唐啤酒亮眼的经营数据形成强烈反差的，是彼时印尼岌岌可危的整体经济环境：经济体系崩盘、股市全面暴跌、本币大幅贬值、大规模失业潮席卷而来，普通居民陷入深重的绝望，各地骚乱频发，苏哈托政府也随之陷入严重的政治危机。在生存挑战迫在眉睫的时刻，绝大多数人已无暇顾及财富保值增值的议题。
但正如《股市荣枯及厄运报告》中所言：“要实现积累财富的目标，需要勇气、人情、牺牲、耐力，有时还要承担风险”，优质股权往往是危机之中的最优选择。
1998年苏哈托总统下台后，印尼经济逐步回归正轨，宾唐啤酒也迎来了圆满结局：它不仅在亚洲金融危机中独善其身，还在此后持续发展壮大，而这不过是其在印尼八十余年发展历程中，闯过的诸多险境中的一次。高观投资持有宾唐啤酒长达19.2年，最终也凭借这一布局斩获了极为丰厚的长期回报。
逆向投资：熊市，正是长赢的起点
1997年亚洲金融危机的冲击，深刻重塑了区域内的经济与市场格局。危机之下，从国家到企业再到个人，都不约而同地开启了“现金流保卫战”：各国国际收支转向经常账户盈余，企业主动偿还债务以夯实现金流，个人则大幅削减非必要支出、增加储蓄。这些变化，恰恰为敏锐的投资者释放出关键的积极信号。
危机如同一场残酷的“价值筛选器”，彻底颠覆了原有的企业竞争格局：曾经风光无限的高杠杆房地产企业、高负债经营主体纷纷折戟，一蹶不振；而那些低负债、经营稳健、现金流充沛的优质企业，却凭借多重优势实现逆势突围：更少的行业竞争、更强的定价话语权、更低的投入成本、更多的优质投资机遇、更可观的盈利空间，以及更聚焦的业务主线，让它们成功跻身新的市场赢家行列。与此同时，熊市带来的估值洼地，也为投资者提供了绝佳的买入价格。
在1997-1998年危机洗礼后，高观投资的投资组合迎来了高光时刻，不仅实现了连续8年的稳健盈利，更斩获了20%的复合年化收益率，超越同期所有亚洲主流指数。
将目光转向当下的中国市场，在经历新冠疫情冲击、地产行业深度调整、国际贸易摩擦等多重挑战后，经济正面临新旧动能转换的压力，但市场中已涌现出诸多积极变化。对于真正具备核心竞争力的优质公司而言，当下的市场环境，同样将成为其开启长期成长的全新起点。
体系制胜：打造可持续可复制的投资成功范式
在投资行业，不少机构往往推崇个人英雄主义，将投资业绩的成败系于个别明星投研人员的判断。但高观投资的创始人却有着截然不同的感悟：“以前我自己选股时，我们的业绩每次都能更胜一筹；而如今我几乎不再参与具体选股，我们的表现依旧能做到出类拔萃。”
高观投资认为，“投资组合长期持续的超额收益，源于对核心理念的持续贯彻”，并反复强调“框架比灵感重要”的核心原则。长期以来，高观投资始终坚守四大投资准则：聚焦卓越业务模式、甄选诚信管理团队、锚定廉价估值标的、坚持长期投资周期。正是这套稳定且严谨的投资体系，印证了投资的成功并非依赖少数人的天赋与灵光一现，而是一种可以被复制、能够持续兑现的系统化能力。
和众多投资大师的观点不谋而合，高观投资创始人也笃信“优秀的投资者是优秀的拒绝者”，不追逐市场追捧的热门标的，不参与短期投机博弈。
为了精准筛选优质标的，高观投资还构建了独特的“高观金字塔”标的池体系：其将所有达到市值门槛的亚洲上市公司纳入这一体系，金字塔底层是大量普通公司，这类企业或难以创造高额回报、未来发展前景不明，或存在诚信瑕疵、易损害中小股东利益，亦或是长期现金流为负，只能靠持续融资维系经营；而金字塔顶端，则是那些具备卓越商业模式、能长期维持高净资产收益率且负债水平较低的优质企业。凭借长期深度的投研积淀，高观投资始终聚焦“金字塔顶端”的标的，由此实现了投资组合的稳健复利增长。
更为关键的是，高观投资已将对投资理念与框架的坚守，内化为企业的核心文化。早在2012年，公司便启动“传承计划”，创始人主动将所有权过渡给下一代管理团队，以此确保成熟的投资文化能够代代延续，为长期投资业绩的稳定筑牢根基。
客户利益优先：以规模管控力求投资者收益低折损
在资产管理行业，一个普遍存在的痛点是：基金产品收益较好，而客户实际收益却差距较大，多数投资者都不得不面对收益的折损。
高观投资剖析了这一现象背后的核心原因：其一，部分基金的管理规模在短期内出现爆发式增长，规模扩张速度远超投研团队的实际管理能力，进而拖累投资业绩；其二，普通投资者往往难逃追涨杀跌的心态，在行情上行时蜂拥入场，在市场下跌时又忍痛割肉离场，影响最终收益；其三，一些基金热衷于布局热门资产或高波动行业，部分标的存在过高估值风险，投资者在高位承接后，不得不承担估值回落带来的大幅亏损，实际收益也因此大打折扣。
高观投资始终在探寻破解投资者收益折损难题的答案。对于秉持稳健投资理念、高度注重安全边际的高观投资而言，控制资产管理规模的增长，成为消除收益折损的关键。为此，他们设立了法定认购上限，在每个年度仅允许有限额度的资金稳定申购。
这一认购上限机制，给投资者带来多重显著益处：
1、有效限制了资金在市场顶部时流入，管理规模短期的快速增长势必会对资产管理机构带来投资挑战；同时也能引导投资者避免在市场底部盲目赎回，降低了管理规模的周期性波动；
2、当市场陷入熊市时，该机制能够帮助基金筛选并锁定一批具备耐心、愿意等待优质投资机会的匹配投资者；
3、认购上限还能反向引导投资者践行长期投资理念，毕竟短期投资的收益充满偶然性，唯有长期持有才能兑现资产的核心价值。
尽管认购上限减缓了高观投资管理规模的增长速度，但却让其投资者在过去30年间，几乎完整地享受到了基金业绩带来的全部收益，真正实现了投资收益的“无损兑现”。
高观投资的成功向我们揭示：资产管理机构的终极成就，不仅是财富的积累，更是投资理念和价值观的坚守与体系的进化。而正是纯粹的投资观和价值观，资产管理机构才能找到志同道合的投资人，并构建长期信赖关系，实现共赢。
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